La paura di Covid 19 ha spinto le valutazioni dei titoli a livelli che presuppongono una profonda recessione globale. “Non siamo d’accordo. Riteniamo essenzialmente che le Banche centrali dovrebbero astenersi dal prendere l’iniziativa, evitando ad esempio una Fed che tagli 4 volte i tassi di interesse, in quanto un simile atteggiamento potrebbe infondere ulteriore paura e instabilità ai mercati finanziari. Una risposta monetaria di sostegno accanto a una risposta fiscale responsabile e credibile è auspicabile, come mezzo per sostenere le iniziative di investimento pubblico e privato. Il coronavirus dovrebbe servire da catalizzatore per un maggior stimolo fiscale”, ha sottolineato Peter De Coensel (nella foto), cio fixed income di Dpam dopo che ier la Fed a sorpresa ha di 50 punti base i tassi all’1%/1,25%.

I titoli di Stato denominati in euro sono stati colpiti da una significativa corsa verso attivi di qualità, che ha determinato rendimenti di base molto più bassi e curve sostanzialmente più piatte dall’inizio di febbraio 2019. Gli spread delle obbligazioni sovrane hanno subito una battuta d’arresto a causa dei timori legati al possibile impatto di una pandemia di Covid19 sulla crescita globale e anche a causa della mancanza di volontà/capacità dei mercati di immagazzinare il rischio durante il più rapido sell-off azionario mai registrato.

“In questo periodo abbiamo diminuito gradualmente la sottoesposizione alla duration del portafoglio. I nostri modelli di valutazione, basati sulle aspettative del mercato, continuano a indicare che i tassi core, oltre ad essere costosi sono anche acquistati in eccesso. Di conseguenza, continueremo a sottopesare, anche se in misura minore, la duration in futuro”, ha consigliato De Coensel.

I mercati europei e statunitensi ad alto rendimento, high yield, sono stati colpiti la scorsa settimana da flussi di vendita. Entrambi i mercati presentano performance negative dall’inizio dell’anno: il mercato europeo dell’alto rendimento ha perso il 2,08% mentre quello statunitense l’1,38%. L’indice europeo HY è allo stesso livello del febbraio 2019 e quello americano si avvicina al livello d’inizio del 2019.

I settori dei viaggi e automobilistico hanno risentito più di altri di questa avversione al rischio. All’attuale livello di spread, l’alto rendimento europeo sta scontando un tasso di insolvenza del 29%, con un tasso di recupero del 40% per i prossimi cinque anni. Questo livello corrisponde al prezzo di mercato all’interno di uno scenario come quello della recessione del 2000-2001.

Obbligazioni nominali globali e legate all’inflazione: “a medio-lungo termine, vediamo una convergenza dei mercati a tasso più alto, ovvero Stati Uniti, Canada, Australia, Nuova Zelanda, Regno Unito verso i mercati a tasso più basso, ovvero Mitteleuropa, Giappone. Quest’avvicinamento sarà probabilmente più marcato nei mercati a più basso rischio. Di conseguenza, puntiamo più su questi mercati che su quelli dell’Europa centrale o giapponesi. A breve termine, vediamo il potenziale di una politica fiscale supplementare (associata a un continuo sforzo monetario) per stimolare la crescita e l’inflazione”, ha suggerito ancora il cio fixed income di Dpam.

L’impatto di Covid-19 aumenterà probabilmente l’entità di questo stimolo fiscale e lo anticiperà nel tempo. Quindi, una volta che il virus si sarà placato, possiamo aspettarci una ripresa dei tassi, sapendo che nel lungo termine i tassi rimarranno moderati.  Il timido aumento delle aspettative di inflazione degli ultimi 6 mesi è stato riportato ai livelli bassi registrati a metà del 2019. A questi livelli interessanti, gli investitori hanno un’altra possibilità di aumentare il peso in portafoglio delle obbligazioni legate all’inflazione. Lo scenario di rischio principale al momento è che Covid-19 non costituisca più solo un problema a breve termine, ma spinga l’economia globale verso una vera e propria recessione che comporterebbe la distruzione del credito e dell’occupazione. Ciò ridurrebbe ulteriormente i tassi”, ha previsto l’esperto.

Settore dei bond governativi dei mercati emergenti in valuta locale: l’aumento dell’avversione al rischio nel mese di febbraio è stato piuttosto forte soprattutto all’interno dei bond in valuta locale. “Riconosciamo che alcune valute siano chiaramente state eccessivamente scambiate, da un punto di vista tecnico. Tuttavia, potrebbe essere troppo presto per comprare al ribasso, dato che il virus si sta ancora diffondendo in Europa e negli Stati Uniti. Per ora, manteniamo la nostra posizione difensiva e aspetteremo una maggiore chiarezza sulle condizioni di domanda e offerta prima di aggiungere un po’ di rischio”, ha priseguito De Coensel.

“Grazie alla nostra strategia obbligazionaria globale “Unconstrained”, senza vincoli, siamo stati in grado di mantenere il nostro profilo di moderata duration intorno ai 5 anni. La nostra protezione del credito a lungo termine (Itraxx Crossover e US CDX HY) acquistata all’inizio di gennaio e febbraio ha attenuato lo shock di fine febbraio. La forza dell’euro rispetto alle valute dei paesi sviluppati e di quelli emergenti e la rivisitazione dei tassi di break-even ai livelli dell’estate 2019, ci hanno riportato al punto di partenza”, ha precisato.

Con la regionalizzazione che si sostituisce alla globalizzazione, “le nostre convinzioni a lungo termine rimangono intatte e richiedono aspettative di inflazione più elevate. Il valore è più elevato nei titoli di Stato di alta qualità australiani, neozelandesi, canadesi e svedesi, nonché in una selezione di titoli di Stato emergenti ricchi di carry. Risulta di primaria importanza la nostra selezione nel credito finanziario e non finanziario”.

Per concludere, “ripetiamo che la paura, tradotta come avversione al rischio all’interno dei mercati finanziari, è stata un fattore determinante per i principali mercati dei titoli di Stato. Non vogliamo mantenere  tale condizione nelle previsioni del prossimo ciclo, in quanto le Banche centrali dovrebbero arretrare e restituire ai mercati finanziari la valutazione dei premi al rischio. I mercati si evolvono con la prospettiva che la correlazione tra titoli di Stato e azioni rimanga profondamente negativa. Qualsiasi correzione nel capitale azionario si traduce in livelli di prezzo più elevati/tassi più bassi nelle obbligazioni core. Quest’ultimo episodio potrebbe averci portato un passo avanti verso la fine dell’era della correlazione negativa. Per entrare in una nuova era in cui gli episodi di correlazione positiva compaiono più spesso la cultura della paura dovrà essere spezzata”, ha osservato, infine, De Coensel.

Francesca Gerosa, 04/03/2020 – https://www.milanofinanza.it/